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需求研判：拐点之年超预期，井喷增长将延续
2020 年是全球新能源车需求增长的拐点，2021 年则是进一步迎来全面爆发式增长，中国、美国需求超预期，欧洲市场在碳排放约束下也兑现高增速，我们认为在消费崛起与碳中和政策约束下，2022 年全球的高成长仍有望延续。具体来看：
国内市场方面，2021年国内新能源车产销无疑是超预期的，2020 年末市场对 2021 年国内产销的判断是 200 万辆以上，随着国内电动车步入消费升级，产销量持续超预期，在短短半年时间内，预期经过了连续上调，从目前来看全年大概率达到 330-340 万辆。
超预期背后的原因，一是忽视了 To C 占比提升后行业季节性的显著弱化，2021 年初的销量远超预期。二是忽视了行业拐点下，百花齐放的供给创造需求，爆款车型销量中枢持续抬升，且非爆款车型形成长尾效应贡献了 45-50%的增量。三是从进一步拆分来看，国内新能源车真正的突破在非限购城市，2020H1 非限购城市的新能源车渗透率仅 3-4%，而截至 2021 年 9 月已然达到 15-20%，实现了一年 5-6 倍的渗透率提升。且非限购城市渗透率的提升并不仅仅靠 A00 级别车型的驱动（虽占比仍处高位，但实则在缓慢下降），高级别车型的占比在非限购城市也在逐步提升。
2022 年我们判断国内有望冲击 500 万辆，1）首先从月度销量来看，今年 10 月已达 39万辆的量级，年末月产销中枢大概率超40 万辆；且明年除了部分季节性扰动外，暂时看不到相关因素驱使行业销量中枢显著下行，故明年大概率可达到 500 万辆的水平；若考虑新车型释放，月产销中枢还有可能继续提升，乐观情况下可能进一步超预期。
2）从车型价格分布及渗透率角度来看，今年两端突破的格局已经清晰，主要放量的是 5万以下以及 20 万以上区间的车型，目前来看 5 万以下的车型渗透率已相对较高，但仍有进一步抬升空间。20 万以上车型渗透率还未达到较高水平，且已知明年 20万以上新车型如极氪 001、智己L7、蔚来 ET7、阿维塔等增量车型落地，渗透率仍处在快速提升阶段。5-20 万的价格带目前渗透率较低，但蕴含更为庞大的市场，比亚迪 DMI、小鹏P5、欧拉、特斯拉 A 级车等车型在 2022 年的潜在放量，带来进一步超预期的可能。
欧洲市场方面，近两年欧洲兑现了碳排放驱动下的高增长，2020 年欧洲实现新能源车销量 126.1 万辆，同比增长 126%。2021 年有望保持 50%增速，即全年 200 万辆左右。
不过欧洲市场的政策逻辑在 2022年会有所弱化，一是补贴政策开始进入退坡期，退坡节奏相对平缓；二是碳排放政策在 2020-2021 年约束力最强，2022 年边际的政策变化相对较小，政策对于销量的托底增速支撑或在 20%左右，对应 240-250 万辆左右。
但欧洲 2022 年也存在政策逻辑逐步弱化的同时，消费端驱动力将逐步承接的可能，2022年的欧洲市场有望类比于 2020 年的中国。判断依据在于欧洲车企的纯电动平台新车型规划的加速落地，产品力和数量有望快速优化，2025、2030 年销量目标不断上调。此外，根据大众规划，2023-2024 年新能源车的盈利水平有望反超燃油车，欧洲消费端有望超预期，关于欧洲消费端的变化，2022Q1 的车企年内展望或是观察窗口。
美国市场方面，2020 年以前美国新能源车整体增速较缓，2020 年 30 万辆，同比基本持平。2021 年拜登政府上台后，传统车企开始发力，叠加特斯拉的持续增长，全年有望达到 60 万辆以上，实现翻倍的增速。
2022 年美国将迎来政策与车型的共振，政策方面：1）税收抵免政策目前纳入拜登 1.75万亿美元的刺激法案，将美国新能源车税收抵免由 7500 美元抬高至最高 1.25 万美元，且取消单一车企 20 万辆的限制，目前已通过众议院，有待参议院进一步审议。2）除了税收抵免外，美国EPA 提出的 CAF 油耗经济性考核，是对美国更为长效的托底机制（类似欧洲碳排放的约束）。车型方面，美国纯电动皮卡密集落地，迎来车型周期大年，特斯拉 Cybertruck、福特 F150、Rivian 都取得良好的订单表现。
判断美国 2022年新能源车产销预计在 140 万辆左右，实现翻倍增长，同时考虑车企为满足油耗考核，2023 年需达到 12%电动车渗透率，约 210 万辆，实现 50%以上增速，2025 年需达到 20%电动车渗透率，产销达到 350-400 万辆左右，可支撑持续高增长。
整体来看，2021年预计全球电动车销量在 620 万辆左右，对应国内 330-340 万辆、欧洲 200 万辆、美国 70 万辆左右，同比翻倍增长。预计 2022 年全球达到 900-1000 万辆，实现 56%的增长，对应国内 540 万辆、欧洲 250 万辆、美国 140 万辆左右。
景气细分：紧平衡结构性延续，电池盈利拐点将至
在 2020 年的年度策略中，我们判断全球新能源车将从“拐点”走向“全面景气”，进而带来产业链价格上行和盈利扩张带来的超额收益，因而要“拥抱紧平衡”。站在 2021 年底展望后续的行业景气，为行业的高成长性依旧没有改变，产业链的紧平衡仍将结构性延续的同时，量增对于业绩的持续贡献将进一步凸显，量价因子可更加均衡。
回顾 2020H2 以来产业链价格变化来看，上游锂、镍资源，中游 6F、VC、铁锂正极以及铜箔、石墨化的加工费均呈现上行趋势。而电池环节则并未出现全面的涨价传导，因而今年的产业链成本抬升主要由电池环节承担。从我们估算的产业链各环节盈利分位来看，当前电解液产业链盈利分位处于较高水平；三元正极、磷酸铁锂正极、铜箔处于历史盈利中枢偏上的位置；动力电池、负极、隔膜环节则仍处于盈利底部区域。
展望来看，磷酸铁前驱体、六氟磷酸锂在 2020Q4 以来进入紧缺阶段，本质上二者都是扩产周期较长的化工品，在需求有较大边际变化时出现供需失衡。结合企业披露的扩产方案看，2022 年起磷酸铁、六氟磷酸锂的产能都将快速释放，但在高速增长的需求带动下，预计 2022 年仍将保持偏紧状态，最早于 2022 年下半年供需缓解；不过 2023 年这两个环节预计都将转为宽松，六氟磷酸锂是当前价格高位、产业链投资回收期短；磷酸铁则是需求趋势在行业中最快，因而吸引力大量化工行业的新进入者。
湿法隔膜和铜箔环节的紧缺体现在核心设备仍需依赖海外进口，因而存在较长的订单周期，且扩产体量受限。湿法隔膜从 2020 年的过剩逐步转为 2021 年呈现紧平衡，预计2022 年的供需依旧偏紧，且较为持续。铜箔 2021 年也存在供应紧张，加工费上行，2022 年判断也将延续，不过铜箔设备存在国产化契机，尤其是在 6μm、8μm 方案上正在突破，而 4.5μm 的极薄铜箔核心设备仍需进口，铜箔的结构性紧缺可能相对持续。
负极石墨化 2021 年因限电和地方能评周期拉长的影响出现短缺，如果根据负极企业的石墨化扩产规划来看，2022 年供需有望边际缓解，但如果考虑限电出现的可能性，以及部分新建项目可能滞后于规划，2022 年或仍存在石墨化供应紧缺。此外，三元正极产业链和动力电池企业由于供应链关系清晰，订单匹配产能建设的商业模式下，整体不存在供需缺口，但高端产能会结构性偏紧。资源方面，锂矿供应预计仍将紧张，对锂价构成较强支撑；镍资源冶炼产能加速释放，镍价有望呈现改善趋势。
综合考虑资源、材料环节的价格趋势，同时考虑动力电池企业的技术进步、规模效应、产品结构优化，在不考虑动力电池涨价的情况下，预计 2022H1 即能够看到动力电池的盈利底部，2022H2-2023 年有望呈现盈利改善的趋势。若年末动力电池与车企的价格谈判有所落地，则盈利拐点有望在年末提前出现。
总结来看，6F、磷酸铁锂、铜箔等环节的供给偏紧在 2022 年仍有望维持，2023 年或逐步缓解。隔膜、负极为代表的环节，因设备供应、能耗等问题供需紧缺边际趋紧，有望对盈利能力形成支撑。而动力电池环节今年承担了绝大部分的成本上涨，预计将在 2022年看到底部拐点，2023 年有望修复，如对车企更大范围的涨价在年末落地，盈利拐点有望提前。
2 风光储：大势既定下的阶跃增长
碳中和+降本加速，拥抱平价大时代
2020 下半年以来，国内外碳达峰、碳中和政策频出，自上而下推动驱动装机增长，提高了行业远期空间的确定性和成长性。我们以中国和欧洲为例，在能源局边界指引下国内2021-2025 年光伏年均新增 85GW，2025-2030、2030-2060 年均装机分别超 140GW、300GW；欧洲保守假设减排目标 55%，2020-2030 年光伏年均新增装机为 38.6GW，相较当前的 25GW 增长显著。
碳中和驱动下经济性加持。以光伏和风电为例，光伏系统成本在过去 10 多年间持续下降，由 2007 年的近 60 元/W 降至 2020 年的 4 元/W 左右。对应 LCOE 成本由 2 元/kWh逐步下降至 0.3-0.4 元/kWh 左右，相比煤电 0.2-0.4 元/kWh 的 LCOE 成本，已经在部分地区具备成本优势，后续随着光伏发电成本进一步下降，装机需求增长动力强劲。除光伏之外，风电在过去 10 年亦实现了较为有效的降本。根据国际可再生能源署（IRENA）发布最新版可再生能源成本报告，2010-2020 年光伏、陆上风电、海上风电的成本分别下降了 85%、56%和 48%，一定程度上印证了新能源在经济性层面的持续提升。
新能源装机需求迸发在即。新能源装机需求迸发在即。我们以 2020-2030 年全球发电增速 2.5%，2030-2060 年发电增速 2.0%；煤电、火电逐步退出，水电、核电、生物质小规模发展；主要发展以风光储为主体的能源系统。依据当前各国的保守规划目标，预计到 2030、2060 年全球保守的光伏新增装机规模为 1000GW、2400GW；风电的新增装机规模为 350GW、660GW。聚焦到 2021-2025 年，光伏装机复合增速有望达 25%-30%，2025 年全球新增装机量有望达 400-500GW；风电装机复合增速有望达 15%-20%，2025 年全球新增装机量有望达 150-200GW。
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